作者：關(guān)不語

新能源汽車行業(yè)的“明星”蔚來最近受到了重創(chuàng),。6月22日,，蔚來測試車發(fā)生事故，造成兩名測試駕駛員死亡,。遲來的官方公告實際上“與車輛無關(guān)”,，并因態(tài)度冷漠而受到輿論批評,。一時間相當被動。

一波又一波開始了,。6月28日晚,，做空機構(gòu)GrizzlyResearchLLC發(fā)布了蔚來的做空報告。蔚來股價一個半月翻倍的奇跡戛然而止,。股價一度暴跌超過11%,，很可能會恢復(fù)原狀。

試車事故引發(fā)的公關(guān)危機只是開胃菜,。做空攻擊引發(fā)的市場信任危機是大事,。

蔚來風(fēng)波的背后,，折射出新能源汽車行業(yè)的困境。

01

“大膽的會計游戲”,？

與一年四季如春的韭菜溫室A股不同,，上市公司被公開質(zhì)疑做空，這在國際主流資本市場上是家常便飯,。蔚來這次被狙擊并不奇怪,。

過去一個半月，蔚來股價翻倍,，市值達到400億美元,，成為全球最有價值的車企之一。不懷疑是不可能的,。做空機構(gòu)在這個節(jié)骨眼上推出了一萬字的做空報告,，時機非常精準。

報道稱,，蔚來汽車通過玩“大膽的會計游戲”來增加收入并提高凈利潤率,，以滿足市場預(yù)期?！安┺摹钡暮诵氖俏祦砥囄床⒈淼年P(guān)聯(lián)方——武漢蔚能,。

蔚能主要從事電池租賃服務(wù)，從蔚來購買電池,，然后將電池租賃給車主,。也就是說，蔚來主攻換電模式后,，將電池租賃業(yè)務(wù)剝離出來,，置于表外的武漢蔚能。蔚能電池采購收入一次性記入蔚來賬戶,，成為蔚來電池的“超級買家”,，而電池折舊費用則從財務(wù)報表中剔除。由此,，蔚能采購電池成為蔚來業(yè)績穩(wěn)定增長的主要支撐,。

說白了，蔚來主力換電模式是通過“算賬游戲”實現(xiàn)“一雞三餐”,。電池租賃業(yè)務(wù)的折舊費用表外,，銷售電池的收入一口氣進入資產(chǎn)負債表，再加上“超賣”電池的收入增加,。

通過分拆業(yè)務(wù)來規(guī)避成本,、將隱性收入顯性化，只要在合理范圍內(nèi),，可以說是一種“擦邊球”操作,。不過,，如果“超賣”的電池夸大業(yè)績得到證實，那么確實涉嫌財務(wù)數(shù)據(jù)造假,。

蔚來分拆換電業(yè)務(wù)對財務(wù)數(shù)據(jù)有明顯的美化作用,。報道稱，蔚能于年8月正式成立,，隨后四個月內(nèi),，蔚能為蔚來貢獻了2.9億元收入,。到年,，這一數(shù)字飆升至41.4億元。

至少目前,，對電池“超賣”的指控還遠未成立,。做空機構(gòu)觀察換電站流量，得出換電業(yè)務(wù)量與威能大規(guī)模采購電池不匹配的結(jié)論,，主觀性較強,。相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)分析缺乏足夠說服力。

畢竟,，對于電池更換業(yè)務(wù)衍生的電池租賃應(yīng)該購買多少電池,，并沒有嚴格的行業(yè)標準。

這也算是商業(yè)模式創(chuàng)新的“好處”,。充電模式下,，一輛車配備一塊電池，而換電模式下,，一輛車配備多個電池,。對于應(yīng)該分配多少，沒有嚴格的合規(guī)標準,。

因此,，業(yè)內(nèi)仍存在做空機構(gòu)狙擊蔚來夸大業(yè)績的爭議。但從資本市場的強烈負面反應(yīng)來看,，做空也難逃“有原因”,。

即便沒有“超賣”，換電業(yè)務(wù)卻把賣車變成了賣車,、賣電池,，這也讓人看到了新能源汽車行業(yè)的尷尬。

02

困境才剛剛開始

歸根結(jié)底,，問題在于實際性能,。如果業(yè)績好，能夠滿足市場預(yù)期,，蔚來就不用花那么多時間分拆業(yè)務(wù),，也不會導(dǎo)致國天利下被做空,。不過，蔚來的表現(xiàn)并不理想,。

蔚來不久前發(fā)布的季報顯示,，年第一季度，蔚來營收降至99.11億元,，同比增速為24.39%,。其利潤也遠不及預(yù)期，與年同期相比,，凈虧損17.83億元,。一季度虧損4.5億元，同比增長295.56%,。

在出現(xiàn)巨額虧損的同時,，銷售增長也陷入停滯。公開數(shù)據(jù)顯示,，年1月至5月,，蔚來汽車交付量分別為輛、輛,、輛,、輛和輛，累計交付輛,，月均銷量輛,。略低于去年月均銷量7,583輛。當然,，新一輪“疫情”有直接影響,，但誰也不能保證這種影響很快就會消失。如果汽車賣不動了,，“賣電池”能走多遠,？

無論“賣電池”的表內(nèi)外會計業(yè)務(wù)是否存在“虛增”，都不太可能成為支撐企業(yè)增長的長期業(yè)績,。分拆換電業(yè)務(wù)衍生出的“賬面業(yè)績”畢竟不是長久之計,。蔚來和蔚來都不會成為第二個寧德時代或比亞迪。

因此,，無論做空狙擊的結(jié)果如何,，蔚來目前的困境都是現(xiàn)實。更重要的是,，賣空的風(fēng)險還沒有結(jié)束,。

做空報告中還存在一些不明確、不明確的信息。例如,，李斌與愉悅資本及其創(chuàng)始合伙人劉二海的密切關(guān)系被指顯示蔚來存在洗白財務(wù)數(shù)據(jù)的可能性,。報告稱，“考慮到劉二海此前曾參股神州租車和瑞幸咖啡,，我們認為,，當上市公司或管理層對愉悅資本和瑞幸咖啡做出過分的行為時，劉二海投資者這幾天應(yīng)該非常謹慎,?！?/p>

這種說法既無害又帶有侮辱性。之所以說無害,，是因為李斌過往的職業(yè)經(jīng)歷和人際關(guān)系并不是財務(wù)數(shù)據(jù)造假的鐵證,。然而，瑞幸造假事件所造成的巨大陰影依然揮之不去,。資本市場不僅僅是冰冷的數(shù)字游戲,，還有很多情感和難以形容的心理因素,。

這份賣空報告可能只是一個開始,。被做空機構(gòu)盯上并不容易擺脫。瑞幸咖啡的爆發(fā)是一系列做空攻擊的結(jié)果,。擺在李斌面前的一萬字報告可沒那么簡單,。每個角落都有很多線索，可能會成為下一次狙擊手攻擊的目標,。

蔚來的困境或許才剛剛開始,。

03

從出風(fēng)口到十字路口

中國新能源汽車產(chǎn)業(yè)已經(jīng)走到了時代前沿的十字路口。

蔚來的困境有其自身的特點,，比如飽受爭議的換電業(yè)務(wù)模式,、李斌自身的商業(yè)背景等，但不可否認的是,，也存在全行業(yè)的共性問題,。

首先，國際資本市場對中國概念股的信心喪失是整體性的,。6月29日,，港股中資車企集體暴跌。導(dǎo)火索是蔚來,，但火藥桶屬于所有中國車企,。畢竟，中國新能源汽車消費市場神話的可信度取決于整體市場環(huán)境,。

對中國市場消費能力的擔(dān)憂并非一蹴而就,。此外，還有投資環(huán)境,、營商環(huán)境等變量,。在巨大不確定性的壓力下,，風(fēng)已經(jīng)吹不起來了，風(fēng)也無從談起,。

如果車企經(jīng)營業(yè)績壓力持續(xù)加大,，采取畸形行動、鋌而走險的可能性將急劇增加,。你或許可以通過一兩次閃避和非法操作而逃脫懲罰,，但繼續(xù)逃脫顯然是不可能的。

做空機構(gòu)監(jiān)管的行為邏輯與行政監(jiān)管完全不同,。他們批評企業(yè)的動機是出于市場的長遠利益,。他們就像啄木鳥一樣，永無休止地生活和跳動,。帶病上陣的企業(yè),，逃不過初一，更逃不過市場監(jiān)管力量下的正月十五,。如果行業(yè)的健康狀況繼續(xù)惡化,，遲早會發(fā)生一些事情。

但蔚來等本土新能源車企的銷量幾乎全部來自國內(nèi),。這種市場布局結(jié)構(gòu)在當前全球經(jīng)濟形勢下存在著相當大的風(fēng)險,。這些車企在資本端實現(xiàn)了海外擴張，但在市場端海外擴張前景渺茫,。如果國內(nèi)市場啟動得早,，市場飽和的“天花板”就會更早出現(xiàn)。如果國內(nèi)新能源汽車市場增速放緩,，新的性能神話就不可能實現(xiàn),。讓國際資本市場買賬談何容易？

作為中國新能源汽車產(chǎn)業(yè)最看好的海外市場,，歐盟的態(tài)度正在悄然發(fā)生變化,。德國明確反對年全面禁止銷售燃油汽車，這給我們敲響了警鐘,。至于“上升”的美國市場,，真的可行嗎？且不說特斯拉等巨頭的本土戰(zhàn)斗優(yōu)勢,，新能源汽車與燃油汽車的潮起潮落還有待觀察,。俄烏戰(zhàn)爭改變國際能源供應(yīng)格局后，美國石油資本勢力的重新崛起勢不可擋,。美國看似熱鬧的新能源汽車推廣能否持續(xù)多久值得懷疑,。

這對中國汽車消費市場也有影響。是時候反思一下我們對新能源汽車行業(yè)的期望是否太高了？對于大城市的交通以及都市圈的城際交通來說,，新能源汽車的優(yōu)勢是無可爭議的,。不過，能否走得更遠還很難說,。電池技術(shù)的瓶頸,、電池壽命基礎(chǔ)設(shè)施的投資等都是難以克服的障礙。

大眾消費市場的“新能源信仰”或許并不像看上去那么可靠,。市場天花板出現(xiàn)得較早,，可能會讓人猝不及防。我們需要為此做好充分的準備,。

事實上,，中國新能源汽車產(chǎn)業(yè)押注大眾消費，本身就帶有幾分“資本市場說辭”,。新能源汽車技術(shù)最成熟的應(yīng)用場景不是取代民用燃油汽車,，而是工業(yè)制造領(lǐng)域的工廠自動化。相對封閉的環(huán)境讓自動駕駛技術(shù)的用處更大,，提高生產(chǎn)效率的經(jīng)濟效益也是立竿見影的,。

但這一較為成熟、現(xiàn)實的應(yīng)用分支并不像中國大市場中巨大的汽車消費潛力那樣容易理解和引人注目,，因此并沒有太多的普及度,。從這個意義上來說,，從某種程度上來說,，中國新能源汽車產(chǎn)業(yè)的賽道選擇從一開始就有些偏離軌道。

中國新能源汽車產(chǎn)業(yè)正進入敏感瓶頸期,。動蕩的投資市場不適合普通玩家,，也不適合地方政府這樣的特殊玩家。在這份蔚來做空報告中,，李斌與合肥市政府的“賭注”占據(jù)了相當大的篇幅,。雖然殺傷力不是很大，但也有些可怕,。

總之,，我國新能源汽車產(chǎn)業(yè)要想實現(xiàn)持續(xù)健康發(fā)展，企業(yè)就必須做好本職工作,，避免玩會計游戲,。地方政府也必須做好自己的工作，不能越界,。投資者必須言歸正傳,，不要總是試圖把事情從火中救出來。